Waarom stockpicking nog steeds rationeel is

Ondanks de enorme stroom van kritiek vanuit de passieve hoek op het actieve beleggen zien wij juist veel redenen om actief te gaan beleggen. Natuurlijk weten wij ook op dat op de korte termijn beurzen totaal onvoorspelbaar zijn maar juist dit feit is één van de redenen om aan stockpicking te gaan doen. De grote belegger Warren Buffett noemt de onvoorspelbaarheid van de markten de invloed van Mr Market. Het feit dat aandelen vaak een random walk volgen zorgt volgens hem voor prima instapmomenten voor ondergewaardeerde bedrijven.

Ronaldkokholland
Ronald Kok

Actieve fondsen nadelig

De rode draad van de kritiek op het actieve beleggen is dat markten niet voorspelbaar zijn en dat het actief managen van de portefeuille een weinig effectieve bezigheid is. In grote lijnen sluiten wij ons hier zeker bij aan. Want als we immers naar de onderzoeken van onderzoeksbureau Morningstar kijken naar de toegevoegde waarde van actief beheer dan zijn die schrikbarend. Ruim 80 procent van de aandelenfondsen underperformt haar benchmark en bij obligatiefondsen is dit percentage zelfs nog hoger. Wij raden het beleggen in actieve fondsen dan ook zeker niet aan. Kijkende alleen al naar de enorme kosten dan zien we dat de behaalde rendementen wel enorm moeten zijn om dit te kunnen compenseren.

U kunt de invloed van de vaste kosten van een beleggingsfonds (ook wel de beheerskosten genoemd), vergelijken met het omgekeerde dividendrendement. Wanneer u voor een paar jaar in een fonds belegt moet u ieder jaar langs de kassa om voor het beheer af te rekenen. Ten eerste vinden wij het vrij ouderwets systeem dat bij een hoger belegd vermogen er lineair meer aan kosten betaald moet worden. Daarnaast, mocht de koers van het fonds dalen, dan moet u bij de meeste fondsen nog steeds afrekenen. Alle kosten ieder jaar bij elkaar opgeteld hakken er zeer fors in en dan is de keuze voor een goedkoop passief fonds dan ook zeker te prefereren.

Ons inziens is de continue zucht van de actieve fondsen naar het beter doen dan een benchmark één van de dominante factoren van hun underperformances. Omdat wij ook onderkennen dat financiële markten op de korte termijn totaal onvoorspelbaar zijn zorgt dit voor een losers game waarbij alleen met geluk de index verslagen kan worden. Andere factoren zijn de hoge kosten van research, de hoge kosten van de conversaties met het management van de bedrijven en de angst van de fondsen om het slechter dan hun peergroup te doen en daarom meer risico’s nemen (van de hak op de tak springen).

Waarom zijn wij dan wel positief over actief beleggen?

Ondanks de enorme stortvloed aan informatie op de financiële markten bewegen de markten zich nog steeds enorm irrationeel en dit biedt mogelijkheden. Door de opkomst van het internet is alle koersgevoelige informatie doorgaans in no time bekend bij de beleggers. Volgens de efficiënte markttheorie zouden dan alle aandelen naar hun ware prijs gewaardeerd moeten zijn. Maar wat zien we op de markten? Koersuitslagen van individuele aandelen van meer dan tien procent op één dag is zeker geen unicum meer. Het feit dat large caps fondsen de ene dag een paar miljard meer waard zijn en dat ze het kort er op weer verliezen is bedrijfseconomisch vrijwel niet te verklaren.

De financiële markten zijn in onze ogen nog steeds zeer wispelturig hetgeen continu voor hoge onder- en overwaardering zorgt. Waarom denken wij dat het actief beheer daarom wel zin heeft? In onze ogen is de methodiek van value beleggen de enige methodiek die zinvol is voor beleggers. Dit betekent niets meer dan het kopen van ondergewaardeerde aandelen met een buy & hold strategie. Dit klinkt natuurlijk wel erg simpel maar dat is het in wezen ook. De rendementen van de top beleggers zoals Warren Buffett , Joseph Piotroski en Joel Greenblatt liegen er al jaren zeker niet om. Deze en ook vele andere value beleggers blijken al decennia lang in staat om hun benchmark de S&P 500 stevig te verslaan. Dit niet alleen jaren terug maar ook in de jaren 2000, waarin de efficiëntie van de markten door de opkomst van beleggingsinformatie via het internet tot een hoogtepunt zou moeten stijgen, verslaan ze nog steeds hun benchmarks ruimschoots.

Value goeroes vs actieve fondsen

Wat doen deze value beleggers dan anders de actieve fondsen? Ten eerste laten we de beleggingskosten, beheersfee etc. bij deze value beleggen goeroes buiten beschouwing. Doordat aan de actieve fondsen een zeer fors prijskaartje hangt staan ze al direct op een forse achterstand. De cumulatie van de ieder jaar terugkerende kosten heeft precies dezelfde werking als het ieder jaar opnieuw herbeleggen van dividenden. Alhoewel dit door veel actieve fondsen altijd geroemd wordt hanteren ze ditzelfde middel juist weer in hun kosten die lineair zijn met de beleggingen.

Een tweede reden die we al eerder noemden is het feit dat de goeroe value beleggers hun aandelen zeer lang aanhouden, hetgeen de transactiekosten hard drukt. De actieve fondsen ‘moeten’ ieder jaar hun benchmarks verslaan en dit resulteert doorgaans in het achter de markt aan hollen. Warren Buffett gaf al eens eerder aan dat zijn favoriete looptijd van een belegging zelfs eeuwig durend is. Dit is natuurlijk geen reële optie voor de beleggers maar hiermee wil Buffett gewoon aangeven dat beleggen iets voor de langere termijn is. Een andere befaamde uitspraak van hem is dat je een bedrijf alleen maar zou moeten kopen als je je er vanuit zou gaan dat je het de komende 10 jaar niet kan verkopen. Het gaat volgens Buffett en zijn collegae doorgaans om het zoeken naar bedrijven die fors onder hun intrinsieke waarde noteren en een sterke concurrentiepositie hebben.

Proof of the pudding

Onze Amerikaanse collega’s van Value Line leveren al jaren ijzersterke research zo blijkt uit hun rendementen. Value Line is een Amerikaanse researchdienst met cover van vooral de Amerikaanse markt. Hoe zo simpel kan het zijn dachten we toen we de rendementen van Value Line onder ogen kregen. Value Line stopt alle aandelen die ze volgen in groepen van heel slecht (groep 5 ) tot heel goed (groep 1). Jaarlijks worden zo de rendementen van deze groepen berekend en de resultaten hiervan ziet in in figuur 1. Te zien is dat de verschillende groepen zeer opzienbarend zijn. Niet alleen in de jaren ver voor het internet maar ook tot en met dit voorjaar zien we dat de markten nog verre van efficiënt zijn en dat het stockpicken volgens de methodiek van value beleggen zeer rendabel is. De groep met de ondergewaardeerde aandelen (groep 1) lijk het bijna consequent een stuk beter te doen dan niet alleen de groep met de duurste aandelen maar ook een stuk beter dan de andere groepen in dezelfde volgorde. We bedoelen hiermee dat groep 2 het beter doet dan groep 3, groep 3 beter dan groep 4 etc.

Binnenkort ziet u bij ons de resultaten van veel onderzoek van de grote Amerikaanse beleggingsgoeroes. Ook hier zien we dat tot en met heden de prestaties van de goeroes zoals Green Blatt (Magic Formula), die van Joseph Piotroski en uiteraard die van Graham zeer sterk zijn. Al deze onderzoeken zijn gebaseerd op Amerikaanse aandelen. Helaas is er nog steeds weinig research naar de rendementen van de Europese aandelen gedaan. In 2010 publiceerden onze Belgische collegae van ValueInvesting.eu een onderzoek naar de rendementen van de goeroesstrategieën met sec Europese aandelen. Ook hier werden de Europese indices ruimschoots verslagen. ValueInvesting.eu toonde verder tijdens een presentatie een keer de resultaten van een omgekeerde value strategie aan. Hier werden dan de aandelen die volgens hun methodiek te duur waren gekocht zonder short te gaan in de ondergewaardeerde aandelen. Deze strategie leverde over de afgelopen jaren een zeer sterk negatief rendement op.

Al met al kunt u onze conclusie wel raden dat we het value beleggen blijven aanraden. We onderkennen dat niemand, en zelfs Warren Buffett niet, de markt kan voorspellen maar we blijven ervan overtuigd dat door goede bottom up research ook in de komende jaren een hogere kans maken op een rendement beter dan de index.

Analist.nl Nieuwsdienst: +31 084-0032-842
nieuws@analist.nl

Copyright analist.be B.V.
All rights reserved. Any redistribution, duplication or archiving prohibited. analist.be doesn't warrant the accuracy of any News Content provided and shall not be liable for any errors, inaccuracies or for any actions taken in reliance thereon.