Enguerrand Artaz: ‘Het dilemma van de centrale banken’
Nu de energieprijzen de hoogte in gaan, circuleert opnieuw een term die beleggers weinig hoopvol in de oren klinkt: stagflatie. Dat de laatste periode van echte wereldwijde stagflatie, in de jaren 1970, haar oorsprong vond in conflicten in het Midden-Oosten – de Jom Kipoer-oorlog tijdens de eerste olieschok en de Iraanse revolutie tijdens de tweede – maakt dat doembeeld alleen maar levendiger. Hoe voorbarig het ook is om dat woord in dit stadium in de mond nemen, het illustreert de stemming die vandaag overheerst: angst dat de economische groei zal vertragen en de inflatie weer zal stijgen.
 Enguerrand Artaz |
De Amerikaanse Federal Reserve, de Europese Centrale Bank, de Britse centrale bank en de Japanse nationale bank kwamen allemaal tot dezelfde conclusie. De oorlog in Iran verwijst alle eerdere economische scenario's naar de prullenmand en veroorzaakt op korte termijn enorme onzekerheid. Hoever de gevolgen ervan zullen reiken, hangt af van de duur en eventuele verdere escalatie van het conflict. De centrale banken hebben dus hun inflatieverwachtingen voor 2026 en 2027 opgetrokken, maar wijzen erop dat die impact veel meer betrekking heeft op de totale inflatie – waarin de energieprijzen vervat zitten – dan de kerninflatie. Tot nader order verwachten de centraal bankiers dus slechts een beperkte transmissie van de hogere olie- en gasprijzen naar andere goederen en diensten. Dat is niet onlogisch: in vergelijking met 2022 is in de huidige economische omstandigheden het risico niet zozeer dat er een inflatoire spiraal op gang komt, maar eerder dat de groei vertraagt.
Welke gevolgen aan die vaststelling moeten worden verbonden, daarover lopen de meningen uiteen. De ECB heeft haar groeiprognose voor de komende twee jaar verlaagd. Zij verwacht nu voor 2026 nog 0,9% groei en in het 'ernstige' scenario zelfs maar 0,4%. In dat scenario zou de kerninflatie echter oplopen tot 3,9% in 2027, wat de instelling sterk zou beperken in haar mogelijkheden om de economie te ondersteunen. In tegenstelling tot de verwachtingen die door de markt zijn ingeprijsd, is er voor de ECB dus geen reden om in de nabije toekomst de rente te verhogen – als zij niet dezelfde fout wil maken als in 2008 en 2011. Niettemin bestaat het gevaar dat de centrale bank even onmachtig blijkt als toen om steun te bieden aan een Europese economie waarvan het aarzelende herstel door de energiekosten in de knop gebroken dreigt te worden.
Hoewel de Amerikaanse Federal Reserve haar groeiverwachtingen voor 2026 en de twee jaren nadien wél heeft verhoogd, wil dat niet zeggen dat ze zich in een comfortabelere positie bevindt. Ze stelt voor dit jaar nog steeds een renteverlaging in het vooruitzicht, maar de kans dat die er daadwerkelijk komt is aanzienlijk gedaald nu ze uitgaat van een kerninflatie van 2,7% voor eind 2026. De Fed staat echter onder grote druk om een verruimender monetair beleid te voeren, eerst en vooral vanuit het Witte Huis, maar via de sputterende werkgelegenheid ook vanuit de economie zelf. De Amerikaanse arbeidsmarkt, die in februari 92.000 banen zag verdwijnen – al is dat cijfer door de stakingen in de gezondheidszorg en de weersomstandigheden wellicht een overschatting – en de afgelopen twaalf maanden de werkgelegenheid in de privésector met 266.000 banen zag afnemen door een stijging van de productiviteit, kan de komende maanden een nog veel uitgesprokener krimp kennen. Daardoor zit de Fed gekneld tussen haar twee doelstellingen, waarbij er maar weinig aanwijzingen zijn die de balans in de ene of andere richting kunnen doen doorslaan.
Hoe onmachtig het immobilisme van de centrale banken ook mag lijken, op dit moment is het waarschijnlijk de beste reactie. Dat de energieschok een recessie kan veroorzaken ligt voor de hand, maar de inflatiegolf van 2022 en 2023 ligt bij de centraal bankiers nog te vers in het geheugen om het gevaar voor een herhaling daarvan te negeren. Bovendien is het, zoals de Bank voor Internationale Betalingen bij monde van haar voorzitter in herinnering bracht, niet de taak van centrale banken om met hun monetairbeleidsinstrumenten op tijdelijke aanbodschokken te reageren. Gelet op de prijs die de economie van de eurozone betaald heeft voor de vergissingen in het monetaire beleid in het tijdperk-Trichet, mag met name de ECB die les goed voor ogen houden.
