J.P. Morgan Private Bank: Energieschok zet rentemarkten in beweging, vooral in Europa

De recente stijging van olie- en gasprijzen heeft wereldwijd prognoses voor de rentemarkten uit het lood geslagen. Waar in de VS vooral het vooruitzicht van verdere renteverlagingen is verdwenen, rekenen beleggers in Europa zelfs weer op meerdere renteverhogingen door de Europese Centrale Bank en de Bank of England. Die kloof weerspiegelt niet alleen verschillen in inflatiedruk, maar ook in beleid.

In wat aanvoelde als een abrupte en reflexmatige reactie op de nog verse herinneringen aan 2022, gingen beleggers er zelfs even vanuit dat de Amerikaanse Federal Reserve (Fed) tegen het einde van het jaar de rente opnieuw zou verhogen. “Dat betekende een scherpe draai ten opzichte van eerder dit jaar, toen de markt nog bijna drie renteverlagingen had ingeprijsd,”, aldus Madison Faller, global investment strategist bij J.P. Morgan Private Bank.

Die eerste schokreactie is in de VS inmiddels afgezwakt. De markt rekent niet langer op een renteverhoging door de Fed, maar gaat nog altijd wel uit van een ‘higher for longer’-scenario, waarbij het beleid vermoedelijk gedurende heel 2026 ongewijzigd blijft. Het beeld in Europa is echter anders. Europese centrale banken opereren met een explicieter op inflatie gerichte doelstelling en Europa is bovendien gevoeliger voor stijgende energieprijzen. Dit zal naar verwachting een positief effect hebben op Europese langlopende obligaties.

Waarom langlopende obligaties in Europa weer interessant worden

Hoe fors de herprijzing op Europese rentemarkten is geweest, laat het voorbeeld van de Bank of England goed zien. In slechts enkele dagen tijd gingen beleggers van het inprijzen van twee renteverlagingen naar meer dan drie renteverhogingen. Door de scherpe stijging van grondstoffenprijzen bewegen de obligatierentes in Europa zich weer rond niveaus die voor het laatst drie jaar geleden werden gezien, toen de wereldwijde inflatie rond de 10% lag.

Dat was ook de periode waarin centrale banken de rente agressief verhoogden om de inflatie af te remmen. Juist om een herhaling van 2022 te voorkomen, ligt het voor de hand dat zowel de Europese Centrale Bank als de Bank of England alert reageren. Anders dan de Fed opereren zij immers met een enkelvoudige en expliciet op inflatie gerichte doelstelling.

In een somberder scenario, waarin een langer aanhoudend conflict in het Midden-Oosten de recessierisico’s vergroot, kan blootstelling aan duration bescherming bieden binnen een portefeuille. Maar ook in een scenario van de-escalatie kan duration profiteren.

In dat scenario kunnen energieprijzen uiteindelijk weer dalen en keren grondstoffenmarkten terug naar de overaanbodsituatie waarmee zij het jaar begonnen. Terwijl de Europese rentemarkt de snel wisselende ontwikkelingen verwerkt, biedt dat beleggers de mogelijkheid om vandaag nog relatief hoge rendementen vast te leggen.

Renteverhogingen in de VS vooralsnog niet aan de orde

Voor de Fed geldt dat een aanhoudende stijging van de olieprijs eerder aanleiding zal zijn om de rentepauze te verlengen dan om opnieuw te verhogen. En als energieprijzen zó sterk oplopen dat zij een recessierisico gaan vormen, dan ligt het eerder voor de hand dat de Amerikaanse centrale bank teruggrijpt op haar werkgelegenheidsdoelstelling. In zo’n scenario zouden renteverlagingen, en niet -verhogingen, uiteindelijk een realistischer uitkomst zijn. Vooralsnog is dat volgens Faller nog niet het basisscenario. Per saldo lijkt de rentecurve op onderdelen dus een monetair beleidsantwoord in te prijzen dat waarschijnlijk niet zal worden gerealiseerd.

Wat zou de Fed dan wél tot een renteverhoging kunnen bewegen?

De sleutel ligt bij de inflatieverwachtingen. Pas als beleggers gaan geloven dat de prijsstijgingen over vijf tot tien jaar duidelijk hoger zullen uitkomen dan de langetermijndoelstelling van 2% van de Federal Reserve, kan dat de centrale bank tot ingrijpen bewegen.

Daar schuilt een bekend risico in. De verwachting dat prijzen sterker zullen stijgen, kan er namelijk toe leiden dat huishoudens, bedrijven en beleggers hogere inflatie steeds normaler gaan vinden. En juist die grotere tolerantie voor inflatie kan de prijsdruk verder aanwakkeren. Zo kan een zichzelf versterkend mechanisme ontstaan.

Vooralsnog zijn daar echter geen duidelijke aanwijzingen voor. En zolang die verschuiving in de inflatieverwachtingen uitblijft, ligt het meer voor de hand dat de Fed de rente ongemoeid laat dan dat zij opnieuw tot verhogingen overgaat.

Belangrijk verschil met 2022: deze cyclus verloopt anders

Er is nog een ander punt dat niet vergeten mag worden: de situatie van vandaag is niet te vergelijken met die van 2022. De renteverhogingscyclus van toen werd gedreven door verstoringen in toeleveringsketens, de oorlog in Oekraïne en ruimhartige overheidssteun, waardoor de inflatie opliep tot ruim boven de 9%.

Ook nu zou een vergelijkbare beleidsreactie in theorie het risico op een renteverhoging kunnen vergroten. Maar die kans acht Faller beperkt. Zowel beleggers aan het lange eind van de obligatiemarkt als begrotingshaviken in het Congres hebben weinig animo om nieuw stimuleringsbeleid via de federale begroting te financieren.

Het gevolg is dat de sterkste herprijzing van de rentecurve vooral aan de korte kant heeft plaatsgevonden. Juist daar zijn de aanvangsrendementen inmiddels opgelopen tot een van de aantrekkelijkste niveaus sinds 2023. Als die havikachtige marktverwachtingen weer wegebben door de-escalatie of meer economische duidelijkheid, dan kan het korte eind van de curve bovendien profiteren van koerswinst.