Pimco: ECB kan beleid waarschijnlijk niet normaliseren voordat recessie plaatsvindt

Zal de ECB nog voldoende mogelijkheden hebben – en steun van de vergrijzende bevolking voor wie waardebehoud van spaargeld belangrijk is – om de economie te stimuleren wanneer de volgende recessie aankomt? Andrew Bosomworth, hoofd portefeuillebeheer van PIMCO in Duitsland, analyseert het beleid van de ECB:

“In zijn laatste persconferentie voor 2018 bevestigde Mario Draghi de plannen om de netto obligatieaankopen te stoppen en om de hoofdsom van aflopende obligaties te herbeleggen. De president van de ECB erkende ook de toenemende risico's voor de groeivooruitzichten door een groot aantal factoren die de afgelopen weken de wereldwijde markten hebben geteisterd. Op de lange termijn kunnen deze negatieve risico's verstrekkende gevolgen hebben voor de economie, markten en beleggers wereldwijd.

Wereldwijde groeivertraging

De groei in de eurozone is grotendeels afhankelijk van de externe vraag, wat tot uiting komt in het grote handelsoverschot (3,1% van het bruto binnenlands product in de 12 maanden tot september 2018). Aangezien de mondiale groei in 2019 naar alle waarschijnlijkheid via alle grote economieën zal afnemen, stijgen ook de risico's voor de groei van de eurozone.

Dit zijn onze vooruitzichten voor de middellange termijn:

  • Als de Federal Reserve in de eerste helft van 2019 de renteverhogingen pauzeert, wat waarschijnlijk lijkt, en de euro daarop stijgt ten opzichte van de Amerikaanse dollar, kan dat het pad van de ECB naar beleidsnormalisatie versperren.
  • Het groeitempo in de eurozone zou in 2019 voldoende sterk moeten blijven zodat de ECB eind volgend jaar de rente op de depositofaciliteit met 15 basispunten kan optrekken tot -0,25%.
  • Naarmate de wereldwijde groei verder vertraagt, kan de binnenlandse vraag van de eurozone de ECB toestaan om de rente op de depositofaciliteit in 2020 nog één of misschien twee keer met 25 basispunten op te trekken naar naar 0% of 0,25%.

    Blijvend obligaties herbeleggen

    Maar in 2021 en daarna zal de vertraging van de wereldwijde groei waarschijnlijk ook de ECB ertoe aanzetten om het beleid te pauzeren, als het zover komt. Waarschijnlijk heeft de ECB geleerd van de rentestappen laat in de cyclus in 2007, net voor de laatste recessie, en is er bij de volgende keer meer kennis van de onderlinge verwevenheid van de wereldeconomie en de financiële markten. Maar welke mogelijkheden zal de ECB dan hebben om het monetaire beleid te versoepelen?

    Wij verwachten dat de balans van de ECB zelfs in 2021 nog steeds groot zal zijn, dat de bank nog steeds de reeds herbelegde obligaties uit het huidige programma voor obligatie-aankopen zal blijven herbeleggen en dat de rente in de buurt van nul zal blijven. Volgens dit plausibele scenario zou de ECB er niet in slagen om zijn monetaire beleid te normaliseren voordat de volgende recessie plaatsvindt. De aankopen van activa en de negatieve rentes zouden dan een quasi-permanent onderdeel worden van het Europese financiële landschap.

    Spaargeld van vergrijzende bevolking

    Houd daarbij in gedachten dat de Europese bevolking in dezelfde mate vergrijst als Japan, zij het met een vertraging van 10 tot 15 jaar. Oudere samenlevingen geven de voorkeur aan een lagere inflatie om de koopkracht van hun spaargeld op peil te houden. De ECB loopt dus het risico dat de inflatieverwachting van 2% in de eurozone verdwijnt en dat de renteverhogingen die de markt volgens de forwardcurves verwacht niet kunnen worden waargemaakt.

    Volgens de Griekse mythologie stegen de Zuilen van Hercules op uit de zee om de schepen te waarschuwen niet verder te varen, omdat er verderop onbekende risico's lagen. Die les lijkt vandaag de dag van toepassing op de ECB, die een beleidspad wil uittekenen te midden van talloze risico's voor de groei. Voor beleggers zetten deze risico’s tot voorzichtigheid aan, vooral in de perifere eurolanden en bij bedrijfsobligaties.”