De Bekentenis van Draghi

Bijdrage geschreven door La Financière de l'Echiquier

De vergadering van de Europese Centrale Bank (ECB) op donderdag 12 september is haar beloften nagekomen. De aangekondigde maatregelen vormen een belangrijke monetaire stimulans. Maar voorbij de eerste indruk is er een erkenning van structurele onmacht.

Sommige van de aangekondigde maatregelen waren eenvoudig en langverwacht, met name de daling van de ECB-rente op kasdeposito's van -0,40% naar -0,50%. Deze bepaling is bedoeld om banken aan te moedigen geld te lenen aan economische actoren, uiteindelijk om inflatie te creëren, door hen te ontmoedigen om liquiditeit tegen negatieve tarieven op te slaan.

Niets heel nieuws, en we kunnen ervan uitgaan dat deze maatregel vooral symbolisch is: als de negatieve rentevoeten van -0,40 procent tot nu toe niet hebben geleid tot een opleving van de inflatie in de eurozone, waarom zou een iets andere rente de situatie dan veranderen? Aan de andere kant is het zeker dat deze negatieve koers een afvloeiing van de banken is.

Om deze ongunstige maatregel voor de banken te compenseren, kondigt de Centrale Bank twee nieuwe maatregelen aan.

In de eerste plaats is er sprake van een lichte gunstige modulatie van de door de ECB aan de banken in het kader van het TLTRO-programma (Targeted Longer-Term Refinancing Operations) toegekende voorwaarden voor langetermijnleningen. Er bestaat echter vooral een langverwacht systeem van gedifferentieerde tarieven voor hun deposito's bij de ECB, dat erin bestaat een gunstiger vergoedingspercentage toe te passen op een deel van de bij de ECB gedeponeerde reserves. Een groot deel van deze reserves zal worden vergoed tegen 0% in plaats van tegen -0,50%, wat gezien de omvang van de betrokken reserves een duidelijke steun voor de banken betekent (700 miljard euro tegen nulrente, volgens onze schattingen, van de 1.800 miljard euro aan reserves).

Het eindresultaat: de ECB herstart een programma voor de aankoop van obligatieactiva op de secundaire markt, voor een bedrag van €20 miljard per maand, een bedrag dat zeker iets lager is dan verwacht, maar zonder een vooraf bepaalde looptijd of volume, wat zijn weerga niet kent. Dit programma zal pas stoppen als de inflatieprognose van de ECB stevig verankerd is op een niveau van bijna 2% op de lange termijn, wat verre van het geval is. Dit komt neer op veelbelovende aankopen zonder andere grenzen dan de inflatievoorwaarden.... dus potentieel eindeloos, als de inflatie niet stijgt.

Dit pakket, in principe de laatste stap van de heer Draghi als centrale bankier, had door de markt kunnen worden toegejuicht, die met grote aarzeling reageerde. Het uiteindelijke voordeel van deze maatregelen is verre van zeker: ondanks de liquiditeitstekorten die de ECB al jaren dumpt, blijft de inflatie laag, net als de groei in de eurozone. Waarom zou het deze keer anders zijn?

Maar het belangrijkste is volgens ons de wil die de heer Draghi achterlaat door zijn hernieuwde en steeds dringender roep om beleid: de ECB kan niet alles doen, zei hij, om het fiscaal (of budgettair) beleid van het gebied over te nemen. Dit kan worden gezien als een erkenning: de ECB heeft bijna geen mogelijkheden meer om de inflatie terug te dringen, ondanks al haar inspanningen en de risico's die een onorthodox monetair beleid met zich meebrengt. Het enige wat het nu kan doen is de rente laag te houden, zodat bedrijven en overheden zich tegen geringe kosten in de schulden kunnen steken, of zelfs door rijk te worden ten koste van obligatiehouders (dankzij de negatieve rente).

"Schulden maken, zich overgeven," zei Draghi tegen de VS! En hij geeft het over aan de politici aan de ene kant en aan Christine Lagarde aan de andere kant, die de gevolgen zullen moeten dragen ... wat ze ook mogen zijn.