Jupiter: Beleggingskansen in 'beer and burgers’ bedrijfsobligaties

Ariel Bezalel, manager van Jupiter Flexible Bond strategie, geeft aan waar hij kansen ziet in bedrijfsschuld, maar hij blijft op z’n hoede voor de risico’s van bearmarkt rally’s.

Bezalel maakte zich voor de crisis al zorgen over de hoge waarderingen op de bedrijfsschuldmarkt, gezien de vertraging in de economische cyclus en de zwakte van de wereldwijde economische activiteit. Hij meende dat de markten en de wereldeconomie hierdoor extreem kwetsbaar waren voor een exogene schok. Bezalel is daarom 2020 gestart met ongeveer 40% van de strategie in enkele van de hoger renderende staatsobligaties met een AAA-rating, zoals Amerikaanse Treasuries, die tot op heden een sterke stijging hebben laten zien. De Amerikaanse economie presteerde vorig jaar bescheiden beter dan andere economieën. Grote posities in Australische staatsobligaties en kleinere allocaties aan Nieuw-Zeelandse staatsobligaties presteerden ook goed, maar Amerikaanse Treasuries waren de absolute ‘winners’.

'Burgers and beer': ’through-the-cycle’-schuld

Bezalel heeft zich ook gericht op het opportunistisch kopen van kwalitatief hoogwaardig schuldpapier in de investment grade sfeer tegen aantrekkelijke spreads tussen de 250 en 350 basispunten. Hij geeft hierbij de voorkeur aan defensieve 'through-the-cycle'-bedrijven - bedrijven die worden ondersteund door materiële activa om hun schulden te helpen aflossen.

Dit omvat onder andere bedrijfsschuld in de alcohol- en fastfoodsector - ‘burgers and beer’ - , zoals Anheuser-Busch AB InBev, Pernod Ricard, Keurig Dr. Pepper en McDonald's. Andere toevoegingen aan de portfolio waren onder meer het halfgeleiderbedrijf Broadcom, het Britse verpakkingsbedrijf Mondi, Vodafone en ziekenhuisoperator HCA, evenals technische namen als Oracle. Bezalel heeft ook BB-rated high-yield obligaties toegevoegd, zoals Virgin Media, Netflix en Pinewood Studios, die sindsdien zeer goed hebben gepresteerd.

Waarom toch relatief defensief ondanks de budgettaire en monetaire bazooka?

Hoewel de massale budgettaire en monetaire respons de financiële markten heeft gestabiliseerd, is het moeilijk voor deze maatregelen om veel impact te hebben terwijl de wereldeconomie in een lockdown verkeert en nagenoeg stilstaat. Bezalel zag de liquidatiefase in maart plaatsvinden, toen beleggers zich haastten om zelfs hun meest liquide activa in cash om te zetten. Hij verwacht later dit jaar een insolventiefase, als bedrijven met een hoge schuldenlast, en overheden in bepaalde opkomende markten, eenvoudigweg niet opgewassen zijn tegen een lager niveau van economische groei. Om een hoge schuldenlast mogelijk te maken, zijn groei en cashflow nodig - beide zullen in de nabije toekomst waarschijnlijk te weinig beschikbaar zijn. Een grondige kredietanalyse is dan essentieel. Het getouwtrek tussen agressieve stimuleringsmaatregelen en verslechterende fundamentals zal waarschijnlijk nog enige tijd aanhouden. Volgens Bezalel zal een creditpickers markt ontstaan, met aanzienlijke mogelijkheden om alpha toe te voegen door downgrades en wanbetalingen te vermijden, terwijl er mooie kansen liggen bij bedrijven die goed gepositioneerd zijn om door de economische turbulentie te navigeren. Bezalel wil de risk-off fasen gebruiken om kwaliteitsnamen aan zijn portfolio toe te voegen tegen aantrekkelijke waarderingen.

Japanisering: nog steeds bullish op Amerikaanse Treasuries

Bezalel belegt 40% van de strategie in langjarige Amerikaanse Treasuries en Australische staatsobligaties. Met de wereldeconomie aan het zuurstof en mogelijk meer overheidssteun in het verschiet, is de kans aanwezig dat de yields in deze markten convergeren met lager renderende markten voor staatsobligaties, zoals de Japanse of Europese. Ondanks het feit dat de rendementen al op een historisch dieptepunt liggen, zou het Bezalel niet verbazen als het rendement van de 10-jarige Amerikaanse Treasuries tot nul daalt, terwijl de reële rente sterk stijgt als gevolg van de veel lagere inflatie.

Dit komt omdat de recessie nog maar net begonnen is en de centrale banken snel zonder munitie komen te zitten. De stijgende werkloosheid, de zeer negatieve BBP-waarden en het risico van verdere besmettingsgolven zullen de centrale banken onder druk zetten om het beleid verder te versoepelen naarmate het jaar vordert.

Wanneer de volatiliteit terugkeert, zou de Fed wellicht instemmen met de aankoop van aandelen, zoals de Bank of Japan al geruime tijd doet. Bezalel meent dat de ontwikkelde markten uiteindelijk het economische pad van Japan zullen volgen. Een V-vormig herstel acht hij onwaarschijnlijk, en het conventionele beleid loopt tegen zijn grenzen aan. Maatregelen die de rentecurve beheersbaar moeten maken of meer aandacht voor controversieel beleid zoals helikoptergeld, vindt Bezalel meer voor de hand liggend.

Blijf oppassen voor de beer

Bearmarkten zijn in staat om beleggers in een te vroeg stadium terug naar de markt te lokken, zoals ze dat in het verleden ook hebben gedaan. Bezalel verwacht dat de huidige fase van marktvolatiliteit zal aanhouden, waardoor er een overvloed aan verkeerd geprijsde obligaties ontstaat voor actieve managers om alpha te genereren. Het is uitermate belangrijk dat beleggers nu gedisciplineerd blijven. Bezalel voegt vooral schuld van hoge kwaliteit met een laag debiteurenrisico en aantrekkelijke spreads toe aan zijn portfolio, terwijl hij zich blijft richten op liquiditeit en het beperken van het neerwaartse risico.