2022 wordt een kritiek transitiejaar
Bevindt de pandemie zich in de eindfase, hoe gaan de centrale banken reageren op de toenemende inflatoire druk en hoe zal de geopolitieke situatie rond Oekraïne evolueren? Ron Temple, Co-Head of Multi-Asset bij Lazard Asset Management, analyseert de uitdagingen voor 2022 en welke impact ze kunnen hebben op beleggers.
 Ron Temple |
In deze onzekere tijden van de pandemie hebben monetaire en economische maatregelen de economische pijn van COVID-19 sterk getemperd en de financiële activa naar een historisch hoogtepunt doen stijgen. De enige activaklasse die niet overeenkomt met de uitbundige economische vooruitzichten, zijn de overheidsobligaties, waar de rentecurves enigszins steiler zijn maar laag en vlak blijven in een historische context.
Uiteenlopende monetaire maatregelen
We zien 2022 als een cruciaal overgangsjaar. De problemen in de toeleveringsketens hebben de prijzen wereldwijd doen stijgen, waardoor de inkomsten van werknemers zijn gedaald. In de Verenigde Staten is de hamvraag of de inflatie terug zal zakken naar het streefcijfer van 2% van de Fed. In Europa gaat alle aandacht niet alleen uit naar de inflatie maar ook naar de politiek, met een nieuw regering in Duitsland, verkiezingen in Frankrijk en mogelijke hervormingen in Italië. De belangrijkste vraag in China is of de verschuiving van de focus van de overheid op de kwaliteit in plaats van de kwantiteit van de groei, volgens beleggers te groot is of niet.
In de opkomende markten zal de groei afhangen van hun vermogen om hun bevolking te vaccineren en de soort steun die ze kunnen bieden tijdens economische verstoringen. Tot slot is de belangrijkste uitdaging wereldwijd op de lange termijn de aanpassing aan en matiging van de klimaatverandering. De strijd tegen klimaatverandering zal volgens ons nog jaren bijdragen aan de wereldwijde inflatiedruk; deze potentiële inflatie-impuls is volgens ons momenteel niet in de koersen verrekend.
Afhankelijk van hoe de wereldwijde inflatiedruk evolueert, zullen de centrale banken in de ontwikkelde markten waarschijnlijk een uiteenlopend monetair beleid voeren, met toenemende volatiliteit in rentevoeten, krediet en valutamarkten. Het veranderende renteklimaat zal wellicht een andere dynamiek op de aandelenmarkten stimuleren, met een kapitaalverschuiving van speculatieve groeiaandelen naar meer voorspelbare kwaliteitsaandelen en mogelijk andere segmenten van cyclische en waardeaandelen.
Rusland: begrotingsoverschot in 2022?
In het geval van Rusland is de belangrijkste vraag voor 2022 of de troepen die worden verzameld aan de grens met Oekraïne zullen worden ingezet voor een invasie of zich uiteindelijk zullen terugtrekken.
Ondanks de risico's van Russische geopolitieke provocaties en de waarschijnlijke economische gevolgen wat betreft sancties, is de economische situatie van Rusland op korte termijn sterker dan in jaren, met hoge energieprijzen die waarschijnlijk zullen leiden tot een begrotingsoverschot in 2022, om nog maar te zwijgen van de sterke deviezenreserves. Europa lijkt zelfs - meer dan ooit - kwetsbaar voor de Russische gasbevoorrading, wat regeringen die de Russische agressie een stap vóór zouden willen zijn of die erop willen reageren, zal aanzetten om de economische gevolgen te overwegen die zouden kunnen ontstaan als de energievoorziening daardoor wordt afgesneden.
Gevolgen voor beleggingen
Vastrentende waarden. De economische context voor 2022 zal in het algemeen waarschijnlijk erg gunstig zijn voor hoge activaprijzen. Helaas zijn de meeste activaprijzen al hoog. Als we gelijk hebben en de inflatie blijft hoog (de US core CPI daalt van 2,5-3,5% in 2022 naar 2,5-3% in 2023), verwachten we een steilere rentecurve met een rente van bijna 2,5% voor de Amerikaanse staatsobligaties op 10 jaar. Als de Fed in 2022 de kortetermijnrente agressiever verhoogt dan we verwachten, wordt onze rentecurve steiler, maar op dit moment is ons basisscenario dat de Fed trouw zal blijven aan de geest van FAIT en slechts lichtjes zal remmen terwijl ze wacht op bewijzen van een economische reactie op een versnelde stimulusvermindering.
De hogere langetermijnrente in de VS zal de economische groei vertragen, vooral in de Amerikaanse huizenmarkt, waar de prijzen in 2021 met 20% stegen. Een van de factoren die de steilte van de rentecurve in de VS zal beperken, zijn de lage, vlakke curves in Europa en Japan, waar de inflatie wellicht gematigder zal zijn. De relatieve waarde van de Amerikaanse obligatiemarkt zou ervoor kunnen zorgen dat onze visie op de Amerikaanse rente mogelijk te agressief is. Hoewel we ons doorgaans richten op de Fed als de belangrijkste centrale bank ter wereld, verwachten we dat de uiteenlopende inflatiecijfers in 2022 zullen leiden tot verschillende monetaire beleidsmaatregelen wereldwijd en stijgende volatiliteit in de rentevoeten, wisselkoersen en aandelenmarkten.
Voor aandelen is de hamvraag of de winstgroei voldoende hoog zal zijn om de hogere discontovoeten te compenseren. Hoewel we voor de wereldwijde aandelenmarkten nog altijd een opwaarts potentieel zien, denken we dat de drijfveren voor het op- en neerwaarts risico zullen verschuiven. De hogere discontovoeten zijn meer bepaald nadelig voor onrendabele speculatieve groeiaandelen. Bedrijven met geen vooruitzichten op korte termijn voor het genereren van vrije kasstroom of netto-inkomsten zullen veel meer risico's lopen nu beleggers hun toekomstvooruitzichten sterker disconteren.
Tegelijkertijd zouden bedrijven van betere kwaliteit met een duurzaam concurrentievoordeel het hoofd moeten kunnen bieden aan de druk van hogere discontovoeten, terwijl ze winstgroei blijft genereren. In een sterk macro-economisch klimaat verwachten we ook dat cyclischere en bepaalde waardeaandelen het goed zullen doen dankzij het stijgende kapitaalrendement dat groter is dan de discontovoeten.
Wereldwijd gezien merken we dat Amerikaanse aandelen duurder zijn dan vele andere markten op indexniveau, maar we geloven nog steeds dat we betere prestaties van de Amerikaanse markt kunnen verwachten, aangezien de stijging van de discontovoeten wordt aangedreven door een sterke groei. Bovendien is het belangrijk op te merken dat, hoewel we het vaak hebben over de reële groei van het bbp, de winst en de omzet in nominale termen worden gemeten. Het nominale bbp in de VS zal volgens ons in 2021 wellicht met 10% groeien, tegenover 4% in de jaren vóór de pandemie.
In 2022 verwachten we een nominaal bbp van meer dan 8%. Voor de Europese Unie zijn de vergelijkbare cijfers 8% nominale groei in 2021 en 7% in 2022 in vergelijking met een niveau van voor de pandemie van 2 tot 4%. Met andere woorden, in de jaren 70 van de vorige eeuw zagen mensen large cap-aandelen vaak als een goede afdekking tegen de inflatie, omdat bedrijven de prijsstijgingen konden doorrekenen. Vandaag de dag is onze visie is meer genuanceerd, maar op over het algemeen zal de situatie waarschijnlijk vergelijkbaar zijn.
Als dat het geval is, zou 2022 opnieuw een goed jaar kunnen zijn voor internationale aandelen, met name kwaliteitsaandelen, cyclische aandelen en bepaalde waardeaandelen. De effectenselectie zal cruciaal zijn voor het relatieve rendement in een markt met hogere volatiliteit, grotere spreiding en veranderende factoren voor risico en rendement.
