DNCA Investments: Meer dan ooit is Prometheus Europeaan

De ontwrichting houdt aan. Net zoals de oorlog in Oekraïne verder ontaardt, verscherpen de tegenstellingen tussen financiële activa en wordt hun analyse steeds complexer. De markten werden tijdens het apocalyptische kwartaal zwaar op de proef gesteld en geen enkel orakel of sjamaan kan voorspellen welke kant het zal uitgaan. Geen enkel signaal biedt nog enige houvast om het einde van onze cyclus te voorspellen.
Thomas planell
Thomas Planell

Uit de kredietspreads blijkt geenszins een recessief effect van de Amerikaanse overheidsrentecurve. De top van de omgekeerde curve, op 5 jaar, is overigens zeer ongebruikelijk (2 % gangbaar in de geschiedenis, in maart 2006, december 1994 en januari 1995, september 1982) en doet twijfelen aan de nefaste afloop van dit duistere voorteken.

Op de wisselmarkten verbazen de geldwisselaars zich over de gecombineerde zwakte van de yen en de euro tegenover de dollar. In hun relatieve waardering zien we de ene keer een overdreven reactie van de valuta en dan weer een ongevoeligheid voor de rente- en inflatieverschillen. Maar deze carry-opportuniteiten komen in botsing met de onheilspellende voortekenen van een volatiele periode voor valuta die nadeliger zou kunnen zijn dan in 2021 en in staat om de posities van deze hefboomstrategieën onderuit te halen.

Op de aandelenmarkten worden de prestatieverschillen tussen cyclische en defensieve waarden groter en hun globale waardering als activaklasse houdt geen rekening meer met de risico’s op oorlog of recessie. Hun excessieve winstniveaus verdwijnen gaandeweg naarmate ze weerstaan aan de stijgende rendementen van obligaties. Sinds maart smelt de risicopremie van aandelen als sneeuw voor de zon, net als de kans op een klinkende overwinning van president Macron.

Wat aandelen gevaarlijk maakt, is vandaag wat in het nadeel speelt van de uittredende kandidaat: inflatie. Een ontsporende inflatie brengt de door de centrale banken beoogde economische zachte landing in gevaar en is een smet op het blazoen van de regering die de koopkracht overeind moet houden.

De veiligheids-, migratie- en inflatiecontext wordt in de campagne verdrongen door de economische verwezenlijkingen van het land. Om het land opnieuw aantrekkelijk te maken werd een lange weg afgelegd. Buitenlands kapitaal keerde terug, de consumptie in de dienstensector piekte, investeringen en winsten dreven de werkgelegenheid de hoogte in (op het hoogste niveau sinds 2001). De werkgelegenheid piekt boven het niveau van de jaren 2000, met nieuwe arbeidsplaatsen in de verwerkende industrie dankzij de made in France. In 2021 groeide de rijkdom van Frankrijk aan het hoogste tempo in 50 jaar. Maar tegelijk staat de Franse consumptieprijzenindex op het hoogste niveau sinds 1985. Dat voedt het ongenoegen en is koren op de molen van de niet-traditionele rechtse partijen.

Volgens de markten streeft Macron naar een maximaal resultaat van de Franse economische vergelijking. Omdat hij staat voor een project van gematigde fiscale consolidatie ter bevordering van de investeringen en ter vermindering van de overheidsuitgaven in ruil voor een verlaging van de belastingdruk voor de bedrijven, dit alles in een perspectief van toenemende economische, monetaire en handelsintegratie met de rest van Europa en de wereld, biedt Macron het meeste groei per bbp-punt dat geïnvesteerd wordt door de regering. De andere programma’s degraderen het Franse economisch profiel naar de rechterbenedenhoek met de groei op de y-as en de uitgaven op de x-as.

Dat verklaart waarom Franse activa worden afgestraft. Het rendementsverschil tussen de OAT op 10 jaar en de Bund neemt toe. Credit Default Swaps worden duurder, al benaderen ze nog niet de niveaus van maart 2020. Maar de internationale beleggers die de helft van de overheidsobligaties van Frankrijk bezitten, kijken verder dan de grenzen. Met het mogelijke aantreden van niet-traditionele rechtse partijen komt het vooruitzicht van een liberaal drieluik van de Europese integratie Macron-Scholtz-Draghi op de helling te staan. Dit vooruitzicht voedt de latente vrees omtrent het Europese politieke spel: de separatistisch soevereniteitsstroming.

De kans is reëel aangezien de Grondwet van de Vijfde Republiek de President de diplomatieke en militaire macht geeft alsook de bevoegdheid om het parlement te ontbinden. In deze context speelt het schild van terugbetaling in Duitse mark door een door de energiecrisis verzwakt Duitsland zelfs niet meer in het voordeel van de Bund, waarvan het rendement de 0,70 % nadert. De euro verliest terrein tot de laagste niveaus van het jaar. Koning dollar, opnieuw de onbetwiste leider, stijgt boven zichzelf uit.

In bepaalde Afrikaanse stammen verbrandt en verslindt men het vlees van de gier om het wonderbaarlijke gezichtsvermogen van de aaseter over te nemen en zo helderziende krachten te verwerven. Op de financiële markten belichaamt de aasgier de aankoopstrategie van overheidsobligaties tegen dumpprijzen, wat spijts de internationale sancties vandaag aan de gang is in Rusland en bijdraagt tot het herstel van de roebel tot het niveau van voor de oorlog.

Omdat de premie van de CDS zich minder snel aanpaste dan de prijs van de obligaties waarvan ze de wanbetaling verzekeren (99 % tussen nu en een jaar), konden deze fondsen een speculatieve positie opbouwen en voordeel halen uit een vrijwel risicoloze arbitragemogelijkheid.

Laat ons trachten hen die mogelijkheid te ontzeggen in Europa. “De geketende held behoudt onder de goddelijke bliksem en donder zijn onverstoorbaar geloof in de mens. Dat maakt dat hij harder is dan zijn rots en geduldiger dan zijn gier”, schreef Albert Camus, de meest mediterrane van de Franse filosofen. “Meer dan de opstand tegen de goden is het die lange volharding die betekenis heeft voor ons. En die bewonderenswaardige wil om niets te scheiden of uit te sluiten die altijd het pijnlijke hart van de mens en de lentes van de wereld heeft verzoend en zal verzoenen.” Laat ons trachten om ons niet van Prometheus te vergissen in de nasleep van een oorlog aan onze grenzen en aan de vooravond van de twee verkiezingsronde.