Sentiment in de eurozone onderschat de realiteit

Artikelen Fisher Investments België
Wat aandelen in de eurozone (niet) nodig hebben om te stijgen
Fisher Investments Belgie
Maakt verkopen in mei blij?
Cash aanhouden kan veel geld kosten
Hoe reageren als de volatiliteit toeslaat?
Waarom een politieke impasse goed kan zijn voor aandelen
Afwegingen, risico en realistisch beleggen
Niet alleen aandelen brengen risico's met zich mee
Hoe wereldwijd beleggen kan helpen het single-stock risico te verlagen
Waar reageren de markten het hardst op? Je zou versteld staan…
De politiek kan de ontwikkeling van de markt beïnvloeden
Zeven grafieken waaruit groei blijkt
Enkele handige tips om te beleggen voor uw pensioen
Waarom wereldwijde diversificatie belangrijk is
Een andere kijk op politieke risico's
Wilt u beter beleggen? Koop gewoon de wereld
Het is niet al goud wat blinkt
Sentiment in de eurozone onderschat de realiteit
Beleggersgids over inflatie
Eén – niet eens mysterieuze – reden waarom invoerrechten de wereldhandel niet kapotmaken

Markten bewegen zich volgens ons het meest in de zone die ligt tussen de realiteit enerzijds en de emoties of verwachtingen van beleggers over die realiteit anderzijds; het sentiment zeg maar. Kwantitatieve en kwalitatieve graadmeters voor het sentiment tonen momenteel dat beleggers steeds somberder worden over de vooruitzichten van de eurozone. Hoewel dat verontrustend is volgens sommige media, is het voor ons een teken dat de verwachtingen te laag liggen. De kans wordt groter dat de realiteit de beleggers in positieve zin zal verrassen en dat de markten een boost zullen krijgen.

De laatste tijd zien we veel nieuwsberichten en commentaren angstig verwijzen naar de dalende inkoopmanagersindices (PMI's). Dat zijn overzichten van het percentage bedrijven dat in een bepaalde maand gegroeid is. De PMI's van de maakindustrie in Duitsland en de eurozone zijn in het eerste kwartaal tot onder de 50 gedaald. Dit betekent dat in het eerste kwartaal minder dan de helft van de respondenten groei in hun onderneming meldden.i Samen met de Brexit, de handelsspanningen met de VS en de vertraging in China lijkt deze zogezegd dreigende tegenwind het sentiment te kelderen. De dalende PMI's van de maakindustrie en de angst die daarmee gepaard gaat, zijn echter niet nieuw en waarschijnlijk al ingeprijsd in de markten. Want volgens ons verrekenen deze markten bijna onmiddellijk dit soort algemeen bekende informatie, meningen en voorspellingen.

Ook geldstromen uit fondsen en aandelenkoersen duiden op een sombere stemming. Een makelaar merkte onlangs op dat er in Europese aandelenfondsen sprake was van 50 opeenvolgende weken van netto-uitstroom – meer opnames dan nieuwe aankopen – de langste periode in tien jaar. iii Wij denken dat geldstromen uit fondsen slechts een beperkte indicatie geven van het sentiment. Ze bevatten immers geen informatie over wat de verkoper met de opbrengst heeft gedaan. Toch is het feit dat particuliere beleggers al bijna een jaar hun aandelen van de hand doen, voor ons een teken dat het pessimisme redelijk extreem is.

Intussen liggen de waarderingen in de eurozone dicht bij het historische dieptepunt in vergelijking met de wereldwijde waarderingen. De koerswinstverhouding (K/W) – de koers van het aandeel gedeeld door de winst per aandeel – van de MSCI EMU Index bedraagt momenteel circa 15.iv Dit betekent dat beleggers tegenwoordig bereid zijn om 15 keer de winst per aandeel van bedrijven uit de eurozone te betalen. De K/W van de VS ligt momenteel op ongeveer 20, dus aandelen van de eurozone worden verhandeld tegen een koers die 25% lager ligt dan de waarde van Amerikaanse aandelenv. Dat is bijna het dubbele van de gemiddelde historische onderwaardering. Wij denken echter dat waarderingen geen voorspellende waarde hebben, ongeacht of ze vergeleken worden met de waarderingen in het verleden of met andere waarderingen. Lage waarderingen kunnen altijd nog verder zakken, en hoge waarderingen kunnen altijd nog verder stijgen. In het geval van extreme waarden zijn we echter van mening dat waarderingen een nuttige graadmeter voor het sentiment kunnen zijn. Momenteel lijkt het beleggerssentiment over de eurozone ons overdreven pessimistisch.

Figuur 1: Europese waarderingen relatief laag

Be eurozone sentiment underrates reality
Bron: FactSet, 4/4/2019. Voortschrijdende koers-winstverhouding (K/W) over 12 maanden van de MSCI EMU Index en MSCI USA Index, januari 1999 – maart 2019.

Ook uit enquêtes blijkt hetzelfde. De ZEW-index, een economische vertrouwensindex voor de eurozone, staat sinds juni 2018 onder nul. Dat wijst op pessimisme, hoewel het bruto binnenlands product (bbp, een overheidsschatting van de nationale economische output) sindsdien is gegroeidvi. De Ifo Business Climate Index voor de eurozone zakte in februari voor het eerst sinds 2014 onder nul (wat eveneens wijst op pessimisme). Ook de Sentix Investor Confidence Index voor de eurozone daalde in december tot onder nul (alweer pessimisme)vii. De index is sindsdien negatief en staat nu bijna op het laagste niveau in meer dan vier jaarviii.
Eurodollar
Volgens een veel gevolgd sectoronderzoek van medio maart zijn short-posities in Europese aandelen het meest populair bij fondsbeheerders wereldwijdix. Dit wil zeggen dat aandelen geleend worden om te verkopen in de verwachting dat de prijzen zullen dalen, waardoor je ze later goedkoper kunt terugkopen. In plaats van aandelen tegen een lage prijs te kopen in de verwachting ze tegen een hogere prijs te verkopen, doe je bij short-posities dus het tegenovergestelde en verkoop je aandelen tegen een hogere prijs om ze tegen een lagere prijs terug te kunnen kopen.

Wij menen echter niet dat de consensusverwachting een voorspellende waarde heeft, aangezien deze enorm beïnvloed kan worden door het recente verleden. Doordat er sombere vooruitzichten zijn ingeprijsd – voor meerdere maanden – en de beleggers daar ook voor gepositioneerd zijn, kunnen de markten positief verrast worden als de realiteit uiteindelijk minder slecht blijkt uit te draaien dan gevreesd.

Als we naar de kerncijfers in de eurozone kijken, zien we veel positieve punten. Hoewel sommige financiële media focussen op de maakindustrie, vertegenwoordigen PMI's van de dienstensector 73% van de economische output van de eurozone (gemeten naar bbp)x. De industriële productie (voornamelijk de maakindustrie, maar ook de bouwsector) vertegenwoordigt circa 25%xi. De PMI van de dienstensector in de eurozone blijft boven de 50, wat erop wijst dat de bedrijven nog steeds groeienxii. De samengestelde PMI, die de maakindustrie en de dienstensector combineert, bedraagt ook nog steeds meer dan 50xiii, net als de component nieuwe orders van de samengestelde PMI. Dit wijst erop dat de groei zou moeten aanhouden, aangezien de orders van vandaag de productie van morgen zijnxiv. De rentecurves in de eurozone – die de rente op staatsobligaties met verschillende looptijden, van kort naar lang, weergeven – gaan in stijgende lijn, waarbij de lange rente de korte overstijgtxv. Aangezien banken op korte termijn lenen en op lange termijn uitlenen, is het verstrekken van leningen voor hen winstgevend als de rentecurve een positieve helling vertoont. Dat stimuleert de kredietverlening en verdere expansie.

Naar onze mening is in de sombere stemming van beleggers over de eurozone een veel ergere realiteit ingeprijsd dan waarschijnlijk werkelijkheid zal worden. Wij gaan ervan uit dat dit een goede basis is voor een op handen zijnde bullmarkt.

Fisher Investments België is de handelsnaam die Fisher Investments Europe Limited in België gebruikt. Fisher Investments Europe Limited is geautoriseerd en gereguleerd door de Britse toezichthouder Financial Conduct Authority (FCA-nummer 191609). Het is geregistreerd in Engeland (ondernemingsnummer 3850593). Fisher Investments Europe Limited heeft als maatschappelijke zetel: 2nd Floor, 6-10 Whitfield Street, London, W1T 2RE, Verenigd Koninkrijk.

Fisher Investments Europe Limited besteedt het portefeuillebeheer uit aan zijn moedermaatschappij, Fisher Asset Management, LLC, dat opereert onder de naam Fisher Investments, gevestigd is in de VS en onder toezicht van de Amerikaanse Securities and Exchange Commission staat. Beleggen op de beurs brengt het risico van verlies met zich mee en er is geen garantie dat het belegde kapitaal geheel of gedeeltelijk terugbetaald zal worden. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie of betrouwbare indicatie van toekomstig rendement. De waarde en opbrengst van de beleggingen volgen de schommelingen van de wereldwijde aandelenmarkten en van de internationale wisselkoersen.

__________________________________
Bron: IHS Markit, 26/3/2019.
i Bron: IHS Markit, 26/3/2019.
ii "The World’s Least-Loved Trade May Be Set for a Recovery," Ksenia Galouchko, Bloomberg, 19/3/2019.
iii Bron: FactSet, 4/4/2019. Voortschrijdende koers-winstverhouding (K/W) over 12 maanden van de MSCI EMU Index, maart 2019.
iv Ibid. Voortschrijdende K/W over 12 maanden van de MSCI USA Index, maart 2019.
v Bron: Zentrum fur Europaische Wirtschaftsforschung, 4/4/2019. Economic Sentiment for the Euro Area, juni 2018 – maart 2019.
vi Bron: Center for Economic Studies, 4/2/2019. IFO Economic Climate for the Euro Area, februari 2019.
vii Bron: Sentix, 4/4/2019. Sentix Investor Confidence Index voor de eurozone, december 2018 – maart 2019.
viii "Investors With $557 Billion Cut Equity Holdings to 2016 Low," Ksenia Galouchko, Bloomberg, 19/3/2019.
ix Bron: ECB en Eurostat, 22/3/2019. Bbp eurozone, uitsplitsing per sector, 2017.
x Ibid.
xi Bron: IHS Markit, 26/3/2019.
xii Ibid.
xiv Ibid.
xv Bron: ECB, 4/4/2019. Rentecurve eurozone, alle obligaties, 3/4/2019.